核心观点 需求面，三季度欧元区制造业PMI数据表明欧元区经济放缓风险仍未消除。欧元区通胀回落和零售销售超预期下滑，同时降低了欧央行进一步加息的预期，但在通胀水平仍远高于2%目标的条件下，欧央行短期难以转向，高利率叠加高通胀，欧元区经济前景依旧暗淡，欧元区经济仍面临衰退风险，在此背景下，四季度欧洲需求难以有所改善。 供应面，上半年集装箱船交付期将再次延续至四季度。新船或将于2024-2025年集中交付，届时集装箱船运力规模将出现显著增长。船舶拆解在船队供应过剩支撑下，四季度旧船拆解率有望进一步上升，但回升速率将十分缓慢，对缓解运力压力的作用恐较为有限。 四季度EC期货延续空头交易思路，预计主力合约EC2404四季度反弹上限为842.5点概率较大。策略上，维持偏空思路，单边等待反弹后沽空机会，也可关注EC2404-EC2408正向套利机会。 报告正文 EC期货上市首日表现活跃，在集运指数挂盘基准价低于现货价格的背景下，市场乐观情绪驱动盘面普涨，多个远月合约开盘半小时内触及涨停，近月合约半个小时涨幅超10%以上。EC2406、EC2408、EC2410、EC2412四个合约涨停，报936点，主力合约EC2404涨幅17.47%，报916.3点。随后，在供需缺口压力下，EC指数偏弱运行。直至9月5日，航运公司黄金周前停航挺价炒作，令EC指数再次强劲上涨，日内收于969点，上涨9.75%，期现价差转负。9月6日，主力合约EC2404冲高回落，最高触及980.4点创上市以来新高后，EC指数开启下行走势。9月26日，EC指数迎来上市以来最大跌幅，全天低开低走，日内多次跳水，主力合约EC2404、次主力合约EC2406以及EC2408合约均触及跌停，当日收盘主力合约EC2404收于773.7点，降幅9.99%。整体来看，传统旺季不旺，供应过剩局面成空头押注EC指数主要原因。 持仓方面，EC指数上市以来，主力合约持仓量稳步攀升，从首日的12099手增至55224手（截至9月28日）。由上期所公布的EC主力合约前20名会员成交及持仓数据，9月25日前，EC主力合约主要以净卖持仓为主。9月26日，价格创新低后部分资金入场抄底，令主力合约前20名会员持仓转为净买。
上海出口集装箱结算运价指数（SCFIS）：EC期货标的指数——SCFIS欧洲航线，三季度走势冲高回落，7月维持在780点附近区间震荡。7月底船东公司有意拉升运价，令SCFIS指数（欧线）8月开始快速攀升，8月中旬升至1110.02点，创今年2月以来新高，环比增涨33.92%。但受欧洲经济疲软，航运市场运力过剩影响，SCFIS（欧线）仅在1000点以上维持两周，随后开始快速回落。9月25日，SCFIS（欧线）创历史新低，环比下降9.7%至704.62点。 上海出口集装箱运价指数（SCFI）：三季度，SCFI综合指数回落7%，欧洲航线价格回落21%。具体来看，欧洲基本港运价走势与SCFIS基本一致，只是重要时间节点有所提前。7月28日，SCFIS欧洲航线价格就已升至975美元/TEU，环比上涨31.4%。随后开启下行走势，9月28日，SCFIS欧洲航线价格跌至599美元/TEU，远低于年初价格。SCFI综合指数在美西和美东航线价格支撑下，回落速度显著慢于欧洲航线：8月11日，SCFI综合指数升至1043.54点，创今年以来新高，随后开启下行走势，9月28日收至886.85点。 综合来看，8月初受传统旺季影响，船东有意抬价行为，为SCFI、SCFIS指数前后创下新高的主要原因。但因旺季不旺，该抬价行为难以得到延续，相比于传统旺季，今年三季度价格上行阶段较为短暂，且回落速度较快，回落至历史较低水平。 自去年3月以来，欧元区经济景气指数和制造业PMI开始下行趋势。7月欧元经济景气指数下探至-12.2点后，8、9月维持负值区间低位震荡。欧元区制造业PMI三季度虽出现小幅反弹，但仍位于荣枯线之下，其中，德国制造业PMI三季度持续位于40水平之下；欧元区服务业PMI也从7月的50.9下滑至48.7。总体来看，三季度欧元区服务业走弱拖累制造业，欧元区经济放缓风险仍未消除。 三季度欧元区CPI呈现下行走势，9月欧元区通胀同比降速加快，CPI同比下滑至4.3%，创2021年11月以来新低；核心CPI同比下滑至4.5%，为2022年8月以来新低。欧元区零售数据远超预期下降，显示欧元区实际工资的持续负增长对消费压力依旧明显，通胀回落加之零售销售超预期下滑降低了欧央行进一步加息的预期，但在通胀水平仍远高于2%目标的条件下，欧央行短期难以转向，高利率叠加高通胀，欧元区经济前景依旧暗淡，欧元区经济仍面临衰退风险。 受2020-2022年集装箱船投放订单增长周期影响，三季度全球集装箱船手持订单量、新承接订单累计量和造船完工累计量仍维持历史高位。具体来看，7月手持订单量大幅攀升，月增幅创2022年3月以来新高，新增20.1万TEU。其中，中国和日本的手持订单量占比出现小幅攀升，8月数据显示分别占比47.73%和10.1%，压缩了韩国手持订单的占比。新承接订单量继7月大幅增长后，8月出现回落，其累计值仍远高于2020年前水平，累计订单达143万TEU。8月数据显示中国新承接订单占比超过半数，增至58.02%，其次是韩国，新承接订单占比26.65%。7、8月的造船完工量连续两个月回落，累计造船完工量再次攀升至历史新高，至136万TEU。整体来看，三季度集装箱船的新承接订单和造船完工量环比增速均出现回落，但因手持订单量持续攀升，上半年集装箱船交付期将再次延续至下半年，甚至明年。新船或将于2024-2025年集中交付，届时集装箱船运力规模将出现显著增长，加重四季度至明年运力供应压力。 2023年船舶拆解数量较去年出现回升，据克拉克森数据统计，直至9月已拆解9.3万TEU，远高于2022年的1.6万TEU。展望四季度，在船队供应过剩支撑下，旧船拆解率有望进一步上升，但受印度次大陆经济和金融的影响，例如孟加拉国的船厂很难从银行取得进口废船的信用证，受金融环境影响，巴基斯坦近几个月拆船市场亦受到影响。综合来看，2023年集装箱船舶拆解速率有望回升，但回升速率将十分缓慢，对缓解运力压力的作用恐较为有限。
三季度欧洲航线集装箱运力整体表现较为平稳，集装箱运力小幅增长1020TEU，平均每日水平46.14万TEU。从区域来看，三季度欧洲地区的海运区域贸易能力攀升至高点，最高增至46.84万TEU，同比增长3.6%。截至9月30日，欧洲地区海运贸易能力三季度增长1460TEU，9月末同比攀升至4.78%。细分船东来看，地中海航运三季度运力增加最多，增长23.58万TEU，其次是赫伯罗特和海洋网联，分别增加7.4万TEU和7.1万TEU。 在欧洲需求疲软，集装箱运力过剩的压力下，8-9月传统旺季出现旺季不旺情况，船东被迫加大运力控制，集装箱船装载率出现明显的下滑，空白航班明显增加，容易船期数据显示，三季度亚洲到北欧的集装箱船装载率分别为93%、96%、84%。容易船期统计，32-40周亚洲-北欧航线停航班次8次，受国庆假期影响，36-44周停航班次大幅增长至32次。 港口周转效率方面，三季度，亚洲-北欧港口周转效率较好，主干线准班率高位回落，但仍位于较高水平。7月亚欧航线到港离岗服务准班率48.43%，收发货服务准班率58.33%。 国际海事组织（IMO）海上环境保护委员会第80届会议（MEPC 80）7月通过IMO2023年船舶温室气体（GHG）减排战略，目的是通过提升新建船舶的能效设计来降低其碳强度。战略还表明直至2030年，国际航运单次运输任务的二氧化碳排放量要比2008年平均减少40%及以上，通过使用零排放的技术、燃料或能源，到2030年至少占国际航运所用能源的5%，力争达到10%。 2024年1月1日起，航运业将正式纳入欧盟碳交易系统。2024年全年的船舶温室气体排放数据上报到MRV系统之中，2025年3月31日完成对这些数据的检验认证，9月30日前，要求航运公司将对应的碳配额缴纳到指定的账户中。意味着，2024年1月1日开始航运公司将开始为每个到达欧盟的航线需要准备对应的碳配额，但实际缴费是在2025年的9月30日之前。对于进出欧盟的航次（始发港或目的港中只有一个为欧盟成员国管辖港口），只需缴纳这个航次的50%排放量对应的配额。并且2024-2026年为过渡期，2024年和2025年分别只需缴纳总量40%和70%。直到2026年才需缴纳100%排放量的配额。 在一系列碳排放新规压力下，船东最直接的措施就是用新船替换不合规的旧船，这解释今年造船订单持续攀升这一现象。日本海洋网联船务（ONE）无视今年三季度航运市场降温，继年初预定10艘13700TEU集装箱船后（预计2025年至2026年交付），再计划订最多15艘新巴拿马集装箱船，而这一订船计划也符合ONE在2022年3月的中期战略。中期战略还披露ONE计划100亿美元订造新船，预计每年将有15万TEU规模的新造船投资。 综上所述，我们对2023年三季度集运指数（欧线）行情走势影响因素及四季度展望作以下总结： 需求面，三季度，欧元区制造业PMI低位震荡，服务业拖累综合PMI下行，令欧元区经济放缓风险仍未消除。欧元区通胀回落和零售销售超预期下滑，同时降低了欧央行进一步加息的预期，但在通胀水平仍远高于2%目标的条件下，欧央行短期难以转向，高利率叠加高通胀，欧元区经济前景依旧暗淡，欧元区经济仍面临衰退风险，在此背景下，四季度欧洲需求难以有所改善。 供应面，三季度集装箱船的新承接订单和造船完工量环比增速回落，但因手持订单量持续攀升，上半年集装箱船交付期将再次延续至四季度，加重四季度至明年运力供应压力。船舶拆解受印度次大陆经济和金融的影响，在船队供应过剩支撑下，四季度旧船拆解率有望进一步上升，但回升速率将十分缓慢，对缓解运力压力的作用恐较为有限。 三季度欧洲航线集装箱运力小幅增长1020TEU，在欧洲需求疲软，集装箱运力过剩的压力下，8-9月传统旺季出现旺季不旺情况，船东被迫加大运力控制，集装箱船装载率出现明显的下滑。 除上市首日外，EC期货整体呈现跌-涨-跌，一波三折走势，在今年传统旺季不旺背景下，供应过剩需求疲软加剧运价下行趋势，尽管船东加大运力控制，但在四季度欧洲需求难以出现明显改善的预期下，集装箱船运力过剩局面仍存，船东停航挺价对运价提振效果预期有限。因此，我们对于四季度EC期货总体策略而言，延续空头交易思路之外，还需踏准交易节奏。短期来看，10月以来已有多家航运公司提涨运价，市场情绪驱动下EC期货呈现反弹趋势。但因当前现货价格已处于较低水平，且本轮船东提价幅度较大，因此很难持续至春节前旺季。 技术上，我们预计四季度主力EC2404反弹上限为842.5点概率较大。以2009年-2019年SCFI为例计算4个月之间的价差，可以发现SCFI价差整体呈平稳性时间序列走势，且价格主要运行区间位于（-100，+100）内，因此我们认为（-100，+100）为SCFI的无套利区间。当前EC2404和EC2408价差处于套利区间，策略上，维持偏空思路，等待反弹企稳后沽空机会，也可尝试EC2404-EC2408正向套利。
风险提示： ① 巴以冲突快速恶化 ② 地缘政治危机 ③ 极端天气1. 行情回顾
1.1 三季度集运指数（欧线）期货行情回顾
1.2 三季度集运运价走势回顾
2. 集运指数四季度基本面分析及展望
2.1 欧洲经济仍面临衰退风险，四季度需求难有改善
2.2 集装箱船集中交付压力延至明年，年内拆船速率回升缓慢
2. 3三季度集装箱船运力小幅增长，集装箱船装载率大幅回落
2.4 碳税新规来临，未来航次碳配额将成重点
3. 总结、展望及风险提示
3.1 观点归纳
3.2 行情展望
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